并購(gòu)重組項(xiàng)目中，標(biāo)的資產(chǎn)存在VIE架構(gòu)的，其境外公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)顯然是需要披露的，但最近一例判決卻認(rèn)為無(wú)須披露。該生效判決已經(jīng)在網(wǎng)上公開(kāi)(2018京03民終13487號(hào))。

　　北京市第三中級(jí)人民法院對(duì)《許萍與蒲易等侵權(quán)責(zé)任糾紛》作出二審判決，其認(rèn)為“在湖南電廣傳媒公司收購(gòu)掌闊傳媒公司的過(guò)程中，對(duì)擬購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)即掌闊傳媒公司歷史上曾拆除VIE協(xié)議控制架構(gòu)的相關(guān)情況進(jìn)行披露，但對(duì)VIE協(xié)議架構(gòu)中境外公司安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)并未明確要求進(jìn)行披露，且從上述規(guī)定中也無(wú)法推斷出對(duì)VIE協(xié)議架構(gòu)中境外公司安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)進(jìn)行披露是當(dāng)然義務(wù)”。具體案情是如何?

　　2015年，湖南電廣傳媒公司與掌闊傳媒公司達(dá)成收購(gòu)意向，湖南電廣傳媒公司擬通過(guò)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式，以10.4億元的總價(jià)款收購(gòu)掌闊傳媒公司80%的股權(quán)。由于掌闊傳媒公司存在VIE架構(gòu)，為確保掌闊傳媒公司的股權(quán)清晰，在收購(gòu)之前掌闊傳媒公司需要完成VIE架構(gòu)的拆除。

　　拆除后，截至2015年10月，北京掌闊的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖如下所示：

　　然而前述股權(quán)結(jié)構(gòu)披露是有重大瑕疵的，因蒲易所持股份存在代持、回購(gòu)事項(xiàng)，還被相關(guān)利益人士舉報(bào)。

　　據(jù)判決書(shū)披露，2012年10月，智榮投資、蒲易分別與王某1、方某1簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將持有安沃開(kāi)曼公司2.22%、1.11%股權(quán)(“代持股權(quán)”)轉(zhuǎn)讓給王某1、方某1，同時(shí)簽訂《委托管理協(xié)議》約定將代持股權(quán)委托智輝管理公司代為管理。即VIE架構(gòu)下，開(kāi)曼公司股權(quán)存在代持情況。

　　2015年9月10日蒲易、掌闊傳媒公司、許萍以及其他股東簽署《對(duì)VIE協(xié)議的終止協(xié)議》，正式拆除VIE架構(gòu)。這個(gè)時(shí)候，王某1、方某1還是安沃開(kāi)曼公司的股東，只不過(guò)其股份由智榮投資、蒲易代持。

　　2015年9月11日、9月12日，智榮投資才分別與王某1、方某1簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，由智榮投資對(duì)代持股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)。(“代持及回購(gòu)事宜”)

　　湖南電廣傳媒公司2016年5月25日發(fā)布的《法律意見(jiàn)書(shū)》公告披露：根據(jù)蒲易、許萍等出具的《關(guān)于VIE協(xié)議控制架構(gòu)相關(guān)事項(xiàng)的確認(rèn)函》，北京掌闊VIE架構(gòu)拆除后，北京掌闊的股權(quán)權(quán)屬清晰，不存在訴訟。

　　然而事實(shí)上，蒲易及智德創(chuàng)新一直未向湖南電廣傳媒、專(zhuān)業(yè)中介機(jī)構(gòu)及證監(jiān)會(huì)披露該等代持及回購(gòu)事宜，直至2016年9月7日，王某1就收購(gòu)一事向證監(jiān)會(huì)發(fā)出舉報(bào)信。王某稱(chēng)其通過(guò)代持、VIE架構(gòu)等方式取得掌闊傳媒公司的部分股權(quán)，其是掌闊傳媒公司的真實(shí)權(quán)利人，掌闊傳媒公司、蒲易先生及其他相關(guān)人員未按照信息披露規(guī)則如實(shí)披露標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)屬狀況，隱瞞了其作為部分標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)際持有人的情況，虛假陳述標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬狀況，湖南電廣傳媒公司亦未盡到審慎調(diào)查并核實(shí)標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬狀況的義務(wù)，以致該交易存在重大瑕疵，導(dǎo)致擬收購(gòu)的標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬有誤，股權(quán)不清晰。懇請(qǐng)證監(jiān)會(huì)立即依法暫停湖南電廣傳媒公司的重組活動(dòng)，待海淀法院確定上述爭(zhēng)議資產(chǎn)的權(quán)屬后，再進(jìn)行審批。

　　2016年9月20日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)湖南證監(jiān)局向?qū)�業(yè)中介機(jī)構(gòu)發(fā)出《關(guān)于對(duì)掌闊傳媒公司資產(chǎn)權(quán)屬狀況進(jìn)行核查的函》，要求在2016年10月15日之前核查如下內(nèi)容：1、對(duì)掌闊傳媒公司的歷史沿革是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整進(jìn)行核查，對(duì)是否存在隱瞞實(shí)際持有人的情況發(fā)表明確意見(jiàn);2、對(duì)掌闊傳媒公司VIE架構(gòu)的情況以及VIE架構(gòu)拆除后的股權(quán)權(quán)屬是否清晰進(jìn)行核查，對(duì)是否存在股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛，是否對(duì)本次交易構(gòu)成重大法律障礙發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　2016年10月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站公布了《關(guān)于關(guān)于湖南電廣公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金申請(qǐng)的二次反饋意見(jiàn)》，其中第2大項(xiàng)包括：1)標(biāo)的資產(chǎn)股東是否存在代持情形，如有，代持是否已徹底解除，相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否存在法律風(fēng)險(xiǎn)或經(jīng)濟(jì)糾紛風(fēng)險(xiǎn)。2)標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬是否清晰，是否存在潛在法律風(fēng)險(xiǎn)或其他經(jīng)濟(jì)糾紛風(fēng)險(xiǎn)。3)標(biāo)的資產(chǎn)及其股東是否存在訴訟或仲裁事項(xiàng)、主體、案由、涉及金額及最新進(jìn)展情況，對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)屬清晰是否構(gòu)成重大影響及應(yīng)對(duì)措施。4)標(biāo)的資產(chǎn)是否符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十一條第(四)項(xiàng)、第四十三條第(四)項(xiàng)的規(guī)定。請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)和律師進(jìn)一步核查標(biāo)的資產(chǎn)歷史沿革和權(quán)屬情況并發(fā)表明確意見(jiàn)。

　　2016年11月25日，湖南電廣傳媒公司發(fā)布終止交易公告。

　　本是十拿九穩(wěn)的項(xiàng)目，卻因股東蒲易隱瞞代持、回購(gòu)事項(xiàng)，導(dǎo)致重組平生波瀾，最終以失敗告終。于是股東之一許萍不服氣，認(rèn)為蒲易行為構(gòu)成侵權(quán)，需賠償因其侵權(quán)行為造成的經(jīng)濟(jì)損失。

　　二審法院認(rèn)為，根據(jù)已經(jīng)查明的事實(shí)，安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)存在轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)，智德創(chuàng)新公司、蒲易對(duì)該事實(shí)明知。在湖南電廣傳媒公司收購(gòu)掌闊傳媒公司的全過(guò)程中，湖南電廣傳媒公司及交易的專(zhuān)業(yè)中介機(jī)構(gòu)發(fā)布的全部公告、對(duì)證券交易所、證監(jiān)會(huì)及湖南證監(jiān)局的回復(fù)中，均未見(jiàn)對(duì)掌闊傳媒公司的VIE架構(gòu)中境外安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持、回購(gòu)進(jìn)行披露，亦無(wú)證據(jù)證明蒲易及掌闊傳媒公司的股東智德創(chuàng)新公司向湖南電廣傳媒公司告知安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)事實(shí)，故蒲易及智德創(chuàng)新公司確實(shí)未披露關(guān)于安沃開(kāi)曼公司股權(quán)的轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)事宜。結(jié)合各方訴辯意見(jiàn)及庭審情況可知，本案二審的爭(zhēng)議焦點(diǎn)為：智德創(chuàng)新公司、蒲易在湖南電廣傳媒公司收購(gòu)掌闊傳媒公司過(guò)程中未披露關(guān)于安沃開(kāi)曼公司股權(quán)的轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)事宜是否構(gòu)成對(duì)掌闊傳媒公司股東許萍的侵權(quán)。而認(rèn)定智德創(chuàng)新公司、蒲易存在共同侵權(quán)的前提在于智德創(chuàng)新公司、蒲易負(fù)有披露義務(wù)并共同作出虛假陳述。

　　于是，智德創(chuàng)新公司、蒲易是否負(fù)有披露義務(wù)并共同作出虛假陳述，則成為該案爭(zhēng)議的核心。

　　在湖南電廣傳媒公司收購(gòu)掌闊傳媒公司的過(guò)程中，智德創(chuàng)新公司、蒲易對(duì)安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)是否負(fù)有法定披露義務(wù)?

　　依據(jù)法院判決，根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》四十三條的規(guī)定，上市公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定：……(四)充分說(shuō)明并披露上市公司發(fā)行股份所購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)為權(quán)屬清晰的資產(chǎn)，并能在約定期限內(nèi)辦理完畢權(quán)屬轉(zhuǎn)移手續(xù)。根據(jù)《VIE的相關(guān)問(wèn)題與解答》的要求，上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，如擬購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)歷史上曾拆除VIE協(xié)議控制架構(gòu)，需要對(duì)以下事項(xiàng)進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)披露：1.VIE協(xié)議控制架構(gòu)搭建和拆除過(guò)程，VIE協(xié)議執(zhí)行情況，以及拆除前后的控制關(guān)系結(jié)構(gòu)圖……4.VIE協(xié)議控制架構(gòu)是否徹底拆除，拆除后標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)權(quán)屬是否清晰，是否存在訴訟等法律風(fēng)險(xiǎn)……按照上述規(guī)定可知，在湖南電廣傳媒公司收購(gòu)掌闊傳媒公司的過(guò)程中，對(duì)擬購(gòu)買(mǎi)的資產(chǎn)即掌闊傳媒公司歷史上曾拆除VIE協(xié)議控制架構(gòu)的相關(guān)情況需進(jìn)行披露，但對(duì)VIE協(xié)議架構(gòu)中境外公司安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)并未明確要求進(jìn)行披露，且從上述規(guī)定中也無(wú)法推斷出對(duì)VIE協(xié)議架構(gòu)中境外公司安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)進(jìn)行披露是當(dāng)然義務(wù)。

　　在《增資協(xié)議書(shū)》以及《發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)及增資協(xié)議》中，掌闊傳媒公司的股東均作出了陳述和保證，而其中對(duì)于涉及掌闊傳媒公司股權(quán)等事項(xiàng)的保證內(nèi)容主要包括，提供的掌闊傳媒公司及其子公司的全部財(cái)務(wù)文件或說(shuō)明及其內(nèi)容均為真實(shí)、完整和準(zhǔn)確，且沒(méi)有任何可能對(duì)本協(xié)議所述之交易造成實(shí)質(zhì)性影響的重大遺漏、隱瞞或誤導(dǎo)性陳述;不存在任何正在進(jìn)行的或潛在的針對(duì)或關(guān)于乙方(郭某、王某2、潘某、智德創(chuàng)新公司、許萍、楊某、秦某、方某2)、掌闊傳媒公司及其子公司、董事、管理人員、雇員、代理人，或掌闊傳媒公司任何資產(chǎn)或其股權(quán)，或掌闊傳媒公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的訴訟、仲裁、行政處罰、行政復(fù)議、投訴、調(diào)查或其他法律程序;轉(zhuǎn)讓方均系掌闊傳媒公司的實(shí)際股東，轉(zhuǎn)讓方?jīng)]有就持有掌闊傳媒公司的股權(quán)與任何第三方構(gòu)成委托持股、信托、代理關(guān)系或達(dá)成任何可能構(gòu)成委托持股、信托、代理關(guān)系的協(xié)議、合同和安排;交割日以前，掌闊傳媒公司過(guò)往重組及股權(quán)演變過(guò)程符合法律規(guī)定，且未存在股權(quán)糾紛或潛在股權(quán)糾紛等。已經(jīng)查明的事實(shí)表明，對(duì)于掌闊傳媒公司的上述情況，不論是作為掌闊傳媒公司股東的智德創(chuàng)新公司，還是已不是掌闊傳媒公司股東僅作為智德創(chuàng)新公司法定代表人的蒲易已經(jīng)作出了符合保證的陳述，掌闊傳媒公司的股權(quán)并不存在委托持股的情況，掌闊傳媒公司的股權(quán)是清晰的。

　　在交易過(guò)程中，證監(jiān)會(huì)要求湖南電廣傳媒公司按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的相關(guān)規(guī)定以及《VIE的相關(guān)問(wèn)題與解答》的要求，補(bǔ)充披露掌闊傳媒公司的VIE協(xié)議控制情況，要求核查掌闊傳媒公司的股東是否存在代持情形。在王某1向證監(jiān)會(huì)舉報(bào)后，湖南證監(jiān)局亦要求湖南電廣傳媒公司對(duì)掌闊傳媒公司VIE架構(gòu)的情況以及VIE架構(gòu)拆除后的股權(quán)權(quán)屬是否清晰進(jìn)行核查。按照上述規(guī)定及證監(jiān)會(huì)的核查要求，在湖南電廣傳媒公司發(fā)布的公告以及專(zhuān)業(yè)中介機(jī)構(gòu)發(fā)布的法律意見(jiàn)書(shū)等中均已經(jīng)對(duì)掌闊傳媒公司的上述情況進(jìn)行了充分披露，VIE結(jié)構(gòu)拆除后掌闊傳媒公司的股權(quán)權(quán)屬是清晰的。且，2015年9月，王某1、方某1持有的安沃開(kāi)曼公司股權(quán)已被智榮投資回購(gòu)。

　　綜上，根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《VIE的相關(guān)問(wèn)題與解答》等規(guī)定，結(jié)合本案查明事實(shí)，不能認(rèn)定智德創(chuàng)新公司、蒲易未向湖南電廣傳媒公司披露安沃開(kāi)曼公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、代持及回購(gòu)違反了法律及證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定，亦不能認(rèn)定智德創(chuàng)新公司、蒲易存在虛假陳述。

　　該判決之法意是不認(rèn)可VIE架構(gòu)下境外公司股東權(quán)利?此外，法院判決的認(rèn)定與大家處理證券實(shí)務(wù)的認(rèn)知是存在巨大沖突的。依據(jù)《關(guān)于重大資產(chǎn)重組中標(biāo)的資產(chǎn)曾拆除VIE協(xié)議控制架構(gòu)的信息披露要求的相關(guān)問(wèn)題與解答》，上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組，如擬購(gòu)買(mǎi)的標(biāo)的資產(chǎn)在預(yù)案公告前曾拆除VIE協(xié)議控制架構(gòu)，應(yīng)當(dāng)在重組報(bào)告書(shū)中對(duì)以下事項(xiàng)進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)披露：

　　1.VIE協(xié)議控制架構(gòu)搭建和拆除過(guò)程，VIE協(xié)議執(zhí)行情況，以及拆除前后的控制關(guān)系結(jié)構(gòu)圖;

　　......

　　4.VIE協(xié)議控制架構(gòu)是否徹底拆除，拆除后標(biāo)的資產(chǎn)股權(quán)權(quán)屬是否清晰，是否存在訴訟等法律風(fēng)險(xiǎn);

　　根據(jù)中國(guó)證券法律及中國(guó)證監(jiān)會(huì)的相關(guān)規(guī)則，對(duì)于收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)曾搭建、拆除VIE架構(gòu)的，要求對(duì)VIE架構(gòu)中境外公司的股權(quán)權(quán)屬進(jìn)行披露。VIE架構(gòu)拆除時(shí)境外公司股權(quán)存在代持的，應(yīng)對(duì)代持情況進(jìn)行披露。之所以如此要求，關(guān)注的核心就是標(biāo)的資產(chǎn)實(shí)際由誰(shuí)享有，由誰(shuí)控制，是否存在糾紛或潛在糾紛，進(jìn)而保障上市公司及投資者的利益。

　　依據(jù)慣常理解，VIE架構(gòu)項(xiàng)下境外公司股權(quán)代持及回購(gòu)應(yīng)予以披露。且依據(jù)相關(guān)收購(gòu)草案及法院判決書(shū)，2015年9月10日，掌闊技術(shù)拆除VIE架構(gòu)，回購(gòu)卻發(fā)生在2015年9月11日、2015年9月12日，即拆除VIE架構(gòu)時(shí)，王某1及方某1仍是掌闊技術(shù)的實(shí)際股東。據(jù)此，掌闊技術(shù)境外架構(gòu)披露信息是不準(zhǔn)確的，直接原因就是智德創(chuàng)新公司、蒲易的故意隱瞞。

　　回到該案，王某1不僅僅向證監(jiān)會(huì)發(fā)出舉報(bào)信，還向國(guó)際貿(mào)仲提起了仲裁，方某1亦向海淀法院提起了訴訟。此后各方達(dá)成和解，由蒲易方向王某1、方某1合計(jì)支付近2,000萬(wàn)元和解款。而巨額和解費(fèi)用，也充分說(shuō)明了該等信息披露的必要性。

　　我們換一種思路來(lái)看這個(gè)問(wèn)題，假設(shè)蒲易故意隱瞞代持及回購(gòu)事宜未被發(fā)現(xiàn)，并購(gòu)重組也順利完成。但上市公司完成收購(gòu)后，王某1、方某1提出訴訟，訴求標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)益。若此時(shí)給上市公司及投資者的合法權(quán)益造成損失，例如由上市公司承擔(dān)和解費(fèi)用或者股價(jià)波動(dòng)，上市公司及投資者是否可以起訴蒲易侵權(quán)呢?依據(jù)本文討論判決書(shū)來(lái)看，上市公司及投資者的訴求亦難獲得支持。

　　核心仍在于智德創(chuàng)新公司、蒲易是否負(fù)有披露義務(wù)并共同作出虛假陳述，是否構(gòu)成侵權(quán)。如果不構(gòu)成虛假陳述，則并購(gòu)項(xiàng)目標(biāo)的公司股東無(wú)須再披露股權(quán)代持、回購(gòu)等事宜，故意隱瞞亦不會(huì)帶來(lái)不利法律后果。而這些論述是否與《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《VIE的相關(guān)問(wèn)題與解答》的立法目的一致?是否有利于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展?

　　信息披露制度是證券法的基石，最常見(jiàn)信披違規(guī)就是虛假陳述。證券市場(chǎng)中的虛假陳述，是指在證券發(fā)行或者交易過(guò)程中，信息披露義務(wù)人違反發(fā)了法律規(guī)定，對(duì)重大事件作出違背事實(shí)真相的虛假記載，誤導(dǎo)性陳述、或則在披露時(shí)發(fā)生遺漏、不正當(dāng)披露行為。

　　證券虛假陳述是我國(guó)證券市場(chǎng)中最常見(jiàn)的證券信息披露違法行為�！蹲C券法》第63規(guī)定，發(fā)行人、上市公司依法披露信息，必須真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。虛假記載是違背信息真實(shí)性;誤導(dǎo)性陳述對(duì)應(yīng)信息不準(zhǔn)確;重大性遺漏對(duì)應(yīng)信息不完整。

　　實(shí)際上，蒲易的故意隱瞞已讓上市公司錯(cuò)失收購(gòu)標(biāo)的機(jī)會(huì)，且浪費(fèi)大量管理成本及費(fèi)用。然而蒲易卻不構(gòu)成任何違規(guī)，且不構(gòu)成侵權(quán)，上市公司及廣大投資者吃的虧該找誰(shuí)呢?北京市第三中級(jí)人民法院作出這一判決的依據(jù)是否足夠嚴(yán)謹(jǐn)?對(duì)以后的涉及VIE架構(gòu)公司的上市，特別是科創(chuàng)板將會(huì)造成什么樣的影響?中國(guó)證監(jiān)會(huì)是不是應(yīng)該按照這一已經(jīng)生效的二審判決修改相關(guān)監(jiān)管法規(guī)呢?